投資要點:
5月中采制造業PMI超季節性回落0.4個百分點至48.8%，而財新制造業PMI卻大幅回升1.4個百分點至50.9%，二者的這種明顯背離引發市場廣泛關注。我們詳細梳理了中采與財新PMI主要異同點、此次差異的可能原因以及歷史上的背離情況，以期幫助市場更好理解此次背離的信號。
中采與財新PMI的三點相同與五點不同
(資料圖片僅供參考)
相同點：抽樣調查方法、核心指標及其權重、編制方法
1）調查方法相同。中采和財新PMI均是采用PPS抽樣調查方法進行數據搜集。
2）核心指標體系以及權重相同。二者均包括五個核心指標，新訂單（30%）、生產（25%）、從業人員（20%）、供應商配送時間（15%）、原材料庫存（10%）。
3）編制方法相同。二者各分項指數均是采用擴散指數方法計算。
差異點：統計樣本、企業規模、行業分布、統計數據質量、季調方法等
1）統計樣本不同。目前中采制造業PMI統計樣本3200家，而財新制造業PMI統計樣本則為650家。
2）企業規模不同。目前較為流行的說法是中采PMI搜集的企業為規模以上的大中型國有企業,同時包括部分中小企業。而財新PMI主要覆蓋中小企業,且以民營企業居多。
3）行業分布不同。中采PMI調查的企業當中重工業占比相對較高，而財新則是更集中于中、下游行業。另外統計數據質量、季調方方法也存在差異。
此次背離或主要源于大型企業和上下游行業的分化
財新PMI或與大型企業相關性更高。以往觀點普遍認為財新PMI指數與中采中、小企業PMI的相關性更高，但本次二者卻出現明顯背離，反而與大型企業保持同步。從相關系數角度來看，財新PMI也是與大型企業相關性更強，所以此前市場認為的財新PMI指數與中采中、小企業PMI的相關性更高可能存在一定的誤解。此次大型企業的回升或能在一定程度上解釋財新PMI與中采PMI的背離。
上游行業與中、下游行業PMI的分化也能在一定程度上解釋此次財新與中采PMI的背離。5月中采PMI分行業指數中，上游的基礎原材料行業PMI繼續回落，而消費品行業、裝備制造業、高技術制造業等中、下游行業PMI則出現了回升跡象，PMI讀數分別為50.8%、50.4%、50.5%。由于財新PMI的統計樣本中、下游行業的公司偏多，所以上游行業與中下游行業的分化也能在一定程度上解釋此次財新與中采PMI的背離。
歷史上二者背離時，哪個更可信？
中采與財新PMI的背離主要有兩種：一種是變動趨勢的背離，例如一個環比上升，一個環比下降；另一種是榮枯線的背離,例如一個在榮枯線之上，一個在榮枯線之下。后者由于涉及到對于經濟景氣度方向性的判斷，所以更為重要，也更受市場關注。
我們梳理了過往5次二者榮枯線背離時經濟的變動情況，發現：當中采與財新PMI短期出現背離（一般是3-4個月）時，中采PMI與真實經濟運行的契合度更高。而當中采與財新PMI出現長期背離時（6-12個月）時，財新PMI與真實經濟運行契合度更高。
當前中采與財新PMI僅出現了一次背離，后續應繼續觀察二者的背離情況，并且通過工業增加值等其他經濟數據進行交叉驗證。
風險提示
宏觀經濟、貿易政策出現超預期變化。
